Retour sur 2017
Au point de vue économique, l’année 2017 aura été, avant tout, marquée par un rythme de croissance très soutenu sur la quasi-totalité des pays.
Aux Etats-Unis, après un « trou d’air » au premier trimestre, l’activité s’est nettement redressée. Le marché de l’emploi a ainsi poursuivi son amélioration continue. Le taux de chômage atteint désormais des niveaux au plus bas depuis des décennies. Cette situation renforce naturellement la confiance des ménages et génère des rythmes de consommation élevés. En Europe, l’année 2017, se caractérise par une accélération continue des rythmes d’activité. Comme aux Etats-Unis, la plupart des indicateurs économiques sont en très forte progression et rejoignent ou dépassent les niveaux enregistrés avant la grande crise de 2008. Ailleurs, dans le monde, le constat de cette embellie macroéconomique est similaire, notamment pour les pays émergents.
Ce cadre économique a permis globalement une nette baisse du taux de chômage et dans certains pays, à des niveaux historiquement bas. Mais pour l’heure, et c’est l’un des faits saillants de l’année, cela n’a pas généré de tensions notables sur les salaires. Aux Etats-Unis, la Fed a poursuivi sa normalisation en remontant ses taux directeurs par trois fois (de 25 pb) mais reste toujours prudente sur la gestion de son bilan. En Europe, la BCE a décidé de réduire son programme de rachats d’actifs de moitié à partir de 2018 mais maintient toujours une attitude très accommodante.
Ce contexte a permis une relative stabilité des taux d’intérêt. Sur l’année, le 10 ans américain est inchangé à 2.40%, évoluant dans une fourchette entre 2.00% et 2.60%. En Europe, le 10 ans allemand aura lui légèrement progressé de 0.20% à 0.43% avec très peu de volatilité. Cette stabilité des taux d’intérêt et la bienveillance des banques centrales ajouté à un cadre économique porteur a largement alimenté la confiance des investisseurs. En 2017, à l’exception de rares et fugaces moments (élection présidentielle française, referendum catalan, tensions entre la Corée du Nord et les Etats-Unis), la volatilité des marchés financiers est restée très basse. Dans ce contexte, les classes d’actifs à risque affichent en 2017 des performances très positives et les primes de risque des marchés de la dette privée se sont très significativement resserrées.
Sur les devises, le principal mouvement concerne le raffermissement de l’EURO, non seulement face au $ (+14.3% à 1.20 le 29/12, malgré des doutes en février) mais aussi contre le £ (+4%) ou les devises émergentes (+7% vs le CNH, +15% vs REALB…). En effet, le retour à une croissance à plein régime en Europe et l’abondance de liquidités semblent l’emporter sur les différentiels de taux anticipés aux US vs Europe. A noter également le renforcement de l’EURO face au Franc Suisse (+9%).
L’Eurostoxx 50 gagne 6,5% et le CAC 9,3% sur l’année. Le deuxième semestre 2017 voit un très fort rebond sur les matières premières, l’automobile (très bonnes statistiques), le pétrole et gaz pour plus de 10%, suivi par la technologie, la chimie et l’immobilier. On notera les secteurs santé, médias et télécommunication qui terminent l’année dans le rouge.
Concernant notre fonds MW Obligations internationales
Sur notre fonds obligataire, nous avons au cours de l’année changé le style de gestion avec l’arrivée d’un nouveau gérant en provenance de Rothschild & Cie. Il consiste en premier lieu à une large diversification du risque émetteur passé graduellement de 28 à 92 sociétés. Les investissements réalisés se sont très majoritairement portés sur des émetteurs du secteur privé et sur une stratégie prudente sur le risque crédit, conséquence d’une relative cherté des primes de risque sur ce marché.
Concernant le risque de duration, il a été maintenu à un niveau bas relativement à celui de son indice de référence. En moyenne, il se situe à un niveau inférieur à 2 ans contre 3.8 ans pour l’indice de référence du fonds, l’EMTS 3-5. Cette sensibilité basse est la conséquence d’un choix de maturités courtes et intermédiaires dans nos investissements obligataires ainsi que l’utilisation de futures de taux d’intérêts en couverture.
Au final, le fonds affiche une progression de 0,76% en 2017, marquant une surperformance nette de 0,61 points sur son indice de référence. Cette surperformance étant la conséquence d’un portage plus important que celui de l’indice, de la stratégie de faible sensibilité, et du resserrement des primes de risque crédit.
Concernant notre fonds MW Rendement
La volatilité déjà historiquement basse a continué de décroître de manière quasi linéaire à l’exception de quelques instants de stress essentiellement liés aux diverses élections en Europe.
Ce contexte a été modérément favorable à la stratégie de vente de put. La bonne tenue des marchés actions et le maintien de la volatilité à un niveau faible ont offert une certaine stabilité à nos positions. Réciproquement, les opportunités d’investissement à bon compte (volatilité excessive sur des événements exceptionnels) ont été rares. Corollairement, les niveaux de volatilité implicite très faibles n’offrent pas de protection sur les positions optionnelles en cas d’accident sur le sous-jacent, créant ainsi une situation de risque latent peu confortable.
Pour s’adapter à ces conditions, notre stratégie a consisté à ajuster le taux d’investissement et à jouer sur les expositions sectorielles afin de chercher à bénéficier des rotations de marché.
Dans ce contexte le fonds a réalisé une performance annuelle de 1,61%.
L’année 2018 devrait s’inscrire dans la même tendance de croissance solide mais la hausse des taux, le retrait des banques centrales et le retour de l’optimisme chez les investisseurs pourrait réintroduire un facteur de volatilité réelle – et donc une hausse de la volatilité implicite. Cela devrait ouvrir des opportunités plus intéressantes d’investissement, mais également moins de stabilité dans le profil de performance. Nous finissons l’année avec des marges de manœuvres pour saisir de telles opportunités.
Sur 2018 nous restons confiants sur la poursuite de la progression des actions, surtout en Europe.
Du côté des bonnes nouvelles macroéconomique la quasi-totalité du monde est en expansion, sans réelle surchauffe, et avec des taux d’intérêt bas. L’Europe va continuer sa croissance au-delà des 2% tout en réduisant progressivement son taux de chômage. La confiance des consommateurs et les indices PMI d’activités sont au plus hauts. La banque centrale européenne, à moins que l’inflation ne se mette à bondir d’un coup, devrait continuer son action sur la politique monétaire jusque vers la fin de l’année. A compter de janvier dernier, la BCE a réduit son rythme mensuel d’achats d’actifs de 60 à 30Md€.
Côté incertitudes, la sortie des politiques monétaires stimulantes est à surveiller de près avec ses resserrements, et ceci plus particulièrement aux Etats-Unis avec son nouveau président Jérôme Powell. Après cinq hausses de taux directeurs, la Fed va désormais aborder la deuxième moitié du cycle monétaire. La réduction de la taille du bilan, qui a démarré dans l’indifférence générale en octobre 2017, va prendre de plus en plus d’ampleur. En 2018, cela porterait sur un peu plus de 300Md$ sur un total de 4200Md$
De plus, chaque élection va apporter son lot d’incertitudes (mid-term US, Italie). Des frictions peuvent naître des négociations commerciales : Brexit (la phase 2 très complexe qui doit définir un régime de transition après mars 2019), Nafta (la renégociation du traité de libre-échange nord-américain) et les tensions géopolitiques (Moyen-Orient, Corée du Nord) s’intensifier à tout moment.
Nous profiterons des périodes de turbulences pour faire des investissements à bon compte.
